Renta variable

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Información elaborada por GVC Gaesco BEKA
Precios de cierre del 02/12/2016

 

REPSOL. La compañía aprobó un dividendo a cuenta del ejercicio 2016 equivalente a 0.35 EUR/acc. bajo la fórmula de scrip dividend voluntaria, fijando la ampliación de capital máxima en 513mEUR (2.77% market cap actual).

Recordar que las condiciones del scrip dividend se anunciarán el próximo 14 de diciembre. La noticia es positiva por dos aspectos:

1) supone que la compañía mantiene la política de retribución al accionista; y

2) todo apunta al posible mantenimiento en el año del dividendo. Para ello la partida complementaria debería estar entorno a los 0.45 EUR/acc., representando por tanto el actual a cuenta el 43% de la retribución total, peso que ya alcanzó en el pasado y por ello damos cierta probabilidad a que se reiterará la política de retribución al accionista.

REP está cotizando a un EV/EBITDA 17e 4x por debajo de su promedio histórico y de la media del sector por lo que es una opción atractiva. La petrolera cuenta con una actividad Downstream muy eficiente y de alta conversión además de las mejoras operativas conseguidas en Upstream trabajando en el FCF breakeven le dota de un apalancamiento operativo menor que le va a permitir aflorar más caja en un escenario de recuperación sostenida de los precios del crudo que tras el acuerdo de la OPEP parece ser más realista aunque para ello hay que confiar en el cumplimento de los miembros del cartel y de otros países productores, a esa intención de moderar la producción.

Con una valoración teórica de 15.5 EUR/acc., a precios actuales de cotización, ofrece un potencial de 21.5%. Reiteramos nuestra recomendación de Comprar.

 

ENCE. Recientemente la compañía anunció una nueva subida de precios de su producto. Dicha subida consistió en 10 USD/ton en la celulosa a partir del 1 de enero de 2017.

Recordar que en octubre ya se realizó una subida de 10 USD/ton, por lo que el precio de lista sería de 675 USD/ton. Esta acción proviene tras el anuncio del retraso de APP en el arranque de su fábrica.

Pensamos que los precios ya se están estabilizando e incluso en FOEX (referencia internacional de la pasta de papel) se aprecia cierto rebote en precios. Sin embargo, no creemos que dicho rebote repunte mucho los precios debido a que el crecimiento de la demanda se verá compensado con la entrada de capacidad en 2017. Pensamos que nuestras estimaciones son conservadoras con un precio de 655 USD/ton y un tipo de cambio 1.12 USD/EUR por lo que la situación actual de precios (675 USD/ton) junto con un mejor tipo de cambio (1.06 USD/EUR) será más favorable.

Otras de las variables a tener en cuenta son los costes. El cash cost del 3T16 se situó en 355 EUR/ton (vs. 367EUR/ton) gracias a la dilución de los costes fijos por la nueva capacidad. Esperamos que el cash cost del 4T16 se sitúe en 350 EUR/ton y la compañía estima que podría estar en unos 345 EUR/ton para 2017 que contrasta con nuestra estimación conservadora de 350 EUR/ton. Por último, la semana pasada la agencia de calificación Moody’s confirmó el rating en Ba3, con perspectiva estable.

En resumen, pensamos que los mayores riesgos de precios y costes quedaron atrás y recientemente incluimos a Ence en nuestra Selección de Valores Recomendados. PO 2.9EUR/acc. (potencial +33.6%). Reiteramos nuestra recomendación de Comprar.

 

 INDRA SISTEMAS. La semana pasada la compañía lanzó una oferta pública de adquisición (OPA) por Tecnocom. Dicha operación es una vía de crecimiento inorgánico, necesaria en un sector en el que el crecimiento rentable orgánico es costoso por la elevada competencia y fragmentación.

Con la oferta realizada y nuestros datos la operación se valora en 13x EV/EBIT17e pre sinergias y unas 5x teniendo en cuenta las sinergias (41mEUR/año). Esto compara con 14.7x al que está cotizando IDR. La compañía pagará en caja unos 191mEUR (60%) y emite alrededor del 7% del número total de acciones para pagar el resto (40%). Tras la integración las ventas se incrementarán un +15% y el EBITDA y Bº neto en más de un +20% en 2018, cuando el 100% de las sinergias estén implementadas.

Estimamos que el impacto en BPA del primer año sea ligeramente negativo (-2.5%) mientras que en 2018 ya sería del +14% (10% 2017e y +18 2018e, excluyendo los costes de implementación). Por último, la nueva IDR partirá con una deuda de 940mEUR 2016e (3x EBITDA 2017e). Con la generación de FCF’17e estimamos que bajará a unos 810mEUR (2.6x EBITDA).

Para nosotros la operación es positiva aunque en el corto plazo algunos inversores pueden estar sorprendidos del cambio de tendencia, desde un foco en la reducción de deuda a una adquisición importante. Continuamos positivos en el valor. PO 12.55 EUR/acc. (potencial +29.2%). Reiteramos nuestra recomendación de Acumular.