Renta variable


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Información elaborada por GVC Gaesco BEKA

Precios de cierre del 24/03/2017

  

NH HOTELES. La compañía hotelera anunció una nueva emisión de un bono senior garantizado por un importe total de 115mEUR con vencimiento en 2023 y cupón 3.75 %. Dado que constituye un TAP de la emisión realizada el pasado mes de septiembre, el bono se emitió con una prima del 3.375 % sobre el nominal lo que implica un tipo de interés efectivo del 3.17 %.

Recordamos que los fondos irán destinados a realizar una refinanciación parcial del emisión high yield. Las consecuencias positivas de dicha emisión son:

1) reducción del coste de financiación en 370pbs, pasando el coste medio del grupo del 4.7% al 4.1% y con perspectivas de mejoras adicionales;

2) reducción de duda bruta en 35mEUR; y

3) extensión de vencimientos en 4 años.

Adicionalmente la compañía mantiene una elevada posición de liquidez (400mEUR) lo que supone 1.4x los compromisos 2017-2018. Por otro lado, Fitch anunció la mejora de perspectiva desde estable a positiva. Todo ello fue fruto del cumplimiento de su hoja de ruta en el ámbito operativo. Por lo tanto seguimos positivos en el valor siendo un ejemplo de optimización financiera una vez logradas las mejoras operativas necesarias y que han encarrilado a las divisiones de España y Benelux a retomar su velocidad de crucero. Cotizando a un EV/EBITDA 2017e por debajo de 9x, la compañía es uno de nuestros valores preferidos dentro del sector con significativo potencial. Con una valoración teórica de 6.8 EUR/acc., a precios actuales de cotización, ofrece un potencial de +58.3 %. Reiteramos nuestra recomendación de Comprar.

 

HISPANIA ACTIVOS INMOB. Recientemente ajustamos nuestra valoración a la baja hasta 14.1 EUR/acc. (vs. 14.54 EUR/acc.) al tener en cuenta el incentivo que recibirá Azora y a pesar de elevar nuestro NAV ’17e un +4.3 %. Dicho incentivo solo se devengará si los accionistas obtienen una rentabilidad del 10% sobre los fondos aportados (aportaciones menos dividendos repartidos incrementado en un 10 %).

Una vez alcanzado este umbral, el exceso de retorno se repartirá al 50 % entre Azora y los accionistas. Cuando la gestora haya recibido el 20 % del retorno total, la rentabilidad adicional se distribuirá 80% para los accionistas y 20 % para Azora. Hasta ahora esta retribución la deducíamos del NAV 2019e y ahora la tenemos en cuenta en nuestro PO. La compañía no contabiliza este coste, aunque entendemos que a medida que se avance en la venta de activos lo ira haciendo. Hispania cuantificó este coste en 46mEUR asumiendo que los activos se liquidan 2016 a EPRA NNAV. Realizamos este mismo ejercicio para 2017 y este coste se elevaría a 116mEUR (1.06 EUR/acc.). Para 2019 el coste sería de 135mEUR gracias al crecimiento del NAV +6/7 %.

El grueso de la valoración proviene de los hoteles con renta variable en donde asumimos un NRI yield del 7.3 % 2017 y 7 % 2018. Por su parte en oficinas consideramos un NRI yield del 4.5 % 2017 y 5.3 % 2018. Esperamos que el GAV alcance los 2.405mEUR en 2017, lo que supone un aumento del +19 %. A pesar del ajuste del PO, a precios actuales de cotización, ofrece un potencial del +8.6 %. Sin embargo, modificamos nuestra recomendación a Acumular vs. Comprar.

 

MEDIASET ESPAÑA. Tras los resultados de 2016, ajustamos nuestras estimaciones especialmente en lo referente al top-line (ingresos publicitarios propios/terceros y otros ingresos). Creemos que en 2017e crecerá un +4.5 % a/a apoyado en los fuertes indicadores macroeconómicos españoles, siendo el 1T17e el más positivo gracias al efecto beneficioso de la ausencia de la Semana Santa. Aunque el efecto contrario se dará en el 2T17e.

En nuestras estimaciones todavía contemplamos un crecimiento de la publicidad en medios 2018e un -30 % por debajo del pico alcanzado en 2017. Mediaset España continuará creciendo por debajo del mercado según nuestras estimaciones. Sin embargo, su power ratio 17e se incrementará ligeramente hasta 1.44x por una ligera erosión de audiencia con cuota de mercado flat. Por el lado de los costes, la compañía mantuvo su guía de 770mEUR (incluyendo amortizaciones) a pesar de que este año no prevé la adquisición de derechos deportivos. Nuestra estimaciones se sitúa ligeramente por debajo (767mEUR).

Por lo tanto estimamos un PO 13.2 EUR/acc. para el valor mediante un DCF16/19e (por la alta volatilidad de la publicidad) con una WACC del 8.5 %, g 0.25 % y activos fiscales diferidos de 113mEUR. A precios actuales de cotización, ofrece un potencial del +11.3 %. Reiteramos nuestra recomendación de Acumular.